上萬億基建投資計劃陸續出臺，在房地產竣工高峰期延后、家電汽車行業壓力偏大的背景下，基建的加碼或將成為銅消費的新增長點。
一、銅精礦原料情況
1. 銅原料供應基本充足
受到2020年長單價格大幅下降的影響，2019年四季度起中國銅精礦的進口明顯提速。11月份進口銅精礦215.7萬噸，創下歷史新高，12月銅精礦進口量為192.8萬噸，同比大幅增長31.8%。因此目前國內銅精礦原料的供應比較充足，即使疫情之下原料運輸遇到一定障礙，冶煉廠原料庫存出現小幅的下降，但是原料周轉天數仍處在正常水平，并未出現原料短缺的現象。
2. 節后TC回升，冶煉廠仍面臨成本壓力
2019年銅精礦供給整體偏緊，隨著中國冶煉產能的不斷擴張，TC的價格也在過去一年中不斷下滑。2019年11月，自由港與江銅、銅陵和中銅簽訂2020年銅精礦年度TC長單價格為62美元/噸。該價格較2019年的80.8下降18.8美元/噸，降幅超過23%，這也是自2013年以來銅精礦年度長單最低水平。
春節之后冶煉廠在成品庫存與硫酸脹庫的壓力下陸續減產，對于銅精礦的需求減少，因此冶煉廠在談判中的話語權增強，現貨TC自底部不斷回升。目前我的有色網了解到的成交價基本都在70美元以上，截止2月28日，我的有色網統計的進口銅精礦標準干凈礦的TC 是72.5美元/噸，較前一周上漲2美元/噸，較節前上漲23%。
但是，即使TC在70美元以上，在當前比較特殊的時期，冶煉廠也要面臨很大的成本壓力。首先是成品的銷售問題，冶煉企業成品庫存的累積導致其在疫情期間銷售周期也隨之延長了15-20天左右，造成一季度銷售回款減少，企業面臨資金緊張的問題。其次是硫酸銷售的問題，硫酸下游的化肥化工廠復工時間較晚，硫酸無法消費，即使有消費也因為交通原因無法及時運出，所以冶煉廠普遍面臨硫酸脹庫的問題。目前冶煉廠為了銷售硫酸已經推出了很多激勵措施，包括以極低甚至免費的出廠價銷售，或者給銷售員幾十元一噸的獎勵，甚至有的廠還要承擔運輸費用。這就導致目前硫酸的銷售處于虧本狀態，按照每噸硫酸100元的生產成本，加上每公里0.5元每噸的運費，這樣冶煉廠每噸硫酸就要貼100-200元。按照1噸銅生產4噸硫酸來計算，每生產1噸銅就要在硫酸上虧損400-800元，這已經嚴重壓縮了冶煉廠的利潤空間，長此以往的話是無法承受的。所以來說，冶煉廠目前的成本壓力偏大，他們只能選擇被動減產來緩解資金的壓力。
2月份，國內冶煉企業逐步因硫酸脹庫以及交通運輸問題而開始考慮減產，據我的有色網統計，截至目前國內目前已經有16家煉廠生產受到影響，影響總產能633萬噸，占全國總產能的59.89%，預計二月減產幅度在10-20%左右。
二、精煉銅現貨交易情況
1. 現貨交易不佳，短期貼水局面難改
整體來看由于下游復工慢，復產后開工率低，加上物流運輸恢復偏慢，下游拿貨都比較謹慎，導致電解銅的庫存不斷累積，供應壓力大，節后現貨市場保持大幅貼水的狀態。上海市場近日成交情況有了小幅的好轉，主要是長單逐步交貨，貿易商在交付完長單后，補充自身的庫存，但是主要集中在低價貨源，隨著市場上低價貨源的減少，貿易商挺價情緒也在逐漸增強。廣東地區庫存依然處于較高水平，近幾日沖破10萬噸，并且從當前消費表現來看，短期累庫的情形還將延續下去，市場整體短期依然處于供大于求的局面。天津市場近來周邊冶煉企業陸續開始到貨，但是目前地區的消費依然表現不理想，市場交投局面比較清淡。重慶市場上周才開始緩慢恢復階段，地區企業多在做準備工作和少量復產，市場基本沒有什么成交。
2. 高庫存與低消費的壓力
目前銅價在產業端主要面臨高庫存與低消費兩個負面因素的制約。
綜合來看，目前全球銅庫存已經從歷史的低位的24萬噸位置攀升至42萬噸左右，主要還是受到疫情的影響。按照往年庫存的規律來看，過去幾年中在春節之后都會開啟累庫進程，這是一個正常的市場規律。但是今年由于春節時間比往年都早，加上疫情的蔓延導致冶煉廠發貨困難，所以今年累庫的時間要明顯提前，累庫的幅度也已經超過2019年的水平。按照規律來看，往年在經過一段時間的累庫之后，一般在3月中旬以后，隨著下游消費的復蘇和四五月份銅市旺季的到來，銅就會逐步進入去庫階段。今年春節提前，按照常理來說消費的復蘇也會提前，但是由于疫情的原因，銅下游的工廠都延后復工，而且復產情況也不理想，只開了部分生產線生產，開工率都很低。所以今年的消費情況是明顯滯后的，至少要滯后一個月以上。在高庫存與低消費的背景下，銅價短期內缺乏明顯的向上反彈的動力。
另外，2月26日LME銅庫存大幅增加了6萬多噸，創下2004年來最大單日增幅，其中亞洲倉庫合計增量就有3萬噸。在國內庫存壓力偏大、進口盈利窗口的關閉的情況下，此次LME集中交倉原因可能是國內精煉銅轉出口和進口精銅轉移至其他國家。
三、從消費終端尋找銅的新增長點
1. 銅消費結構
從銅的消費結構來看，國內外占比有所不同，國外精銅消費主要集中在建筑行業，占總消費量的48%，中國的銅消費主要集中電力電氣行業，占比60%，主要包括各種電纜和導線等；另外房地產及汽車行業同樣對銅的消費影響較大，建筑行業和交通運輸分別占比12%和9%；最后為機械制造、輕工業、化工、國防等行業。
2. 電網投資加速加碼
2019年全國電網工程建設實際完成投資4856億元，較2018年同比下降了9.6%。從整體電網投資趨勢來看，近兩年投資規模明顯下降，這是因為目前大部分電源供給及輸電線路骨架已經逐步完善，電網建設投資的重心已經由主干網向配網側轉移。2019年國網投資領域主要集中在農網升級改造及配網建設，其中110千伏及以下電網投資占比為63.3%，比上年提高5.9個百分點。2019年電網投資完成情況的不理想直接導致部分高端電纜消費不佳，從而使銅桿消費表現低迷；2019年全年銅桿市場整體產能利用率維持在60%的低位。
2020年，國家電網此前表示將進一步壓縮電網投資金額。去年11月國家電網下發通知要進一步嚴格控制電網投資，提出以產出定投入，嚴控電網投資規模。預計2020年電網投資將繼續下調至4080億元左右，這一數字較2019年下滑8.79%。從這一點來看，2020年電力行業對于銅的消費可能無法提供太大的增量，只能寄希望于不會有太大的下降。
但是在疫情之下，電網投資的目標可能發生了一些變化。受到疫情影響，國家電網叫停了集中采購及開標項目的推進，在春節前后的一段時間電網投資進入了一段暫停期。根據招標信息統計，1月27日起至2月5日，總共60余個項目的采購及開標延期。并且在1月28日，國家電網還發布通知，全部電網建設工程一律推遲復工，城鄉配網工程能夠推遲復工的一律推遲復工。這一點從目前銅桿企業的復產情況也能看出來，電網行業復工時間晚，導致目前銅桿的新訂單很少，已經復產的企業也要面臨高庫存的狀況，華南地區銅桿企業已有開始停產清庫存的現象。
2月18日，《國家電網有限公司2020年重點工作任務》印發，涉及電力物聯網、綜合能源服務、特高壓、營配貫通、電力市場交易、芯片等方面內容，在特高壓領域明確了新一批年內核準、開工、建成的特高壓項目。從2月下旬開始，一些地區重大電網項目已經陸續開工，這些新開工和復工的基建項目總投資規模上千億元，節后需要采購近200億物資。
另外，去年在國網的控制投資通知中就聲稱將不再安排抽水蓄能新建開工項目，但是2月18日國網新任董事長毛偉明宣布山西垣曲抽水蓄能電站工程項目正式開工，隨后福建發改委印發了包含四項抽水蓄能電站項目的2020年度省重點項目名單。近日，國家電網印發《2020年改革攻堅重點工作安排》,提出要落實儲能等新業務實施方案，預示著電網側儲能將再次迎來新的發展。
按照往年的規律，電網投資在一季度都比較少。1-2月電網投資完成額在全年的占比約7%，一季度占比約13%，上半年投資占比平均為38%。但是在目前的經濟形勢下，逆周期調節力度進一步加強，電網投資通常會起到一個托底經濟投資的作用，所以電網投資規模也可能在原來4080億的目標上繼續加碼。綜合來看，未來不管是從經濟托底層面還是投資結構變化方面，今年電網的全年投資規模大概率是超預期的，尤其是在特高壓、充電樁、泛在電力物聯網等“新基建”方向，預計銅的消費也可能在二三季度迎來回暖期。
3. 房地產竣工高峰預計延后
2019年，面對經濟下行壓力，全年開工、拿地、投資等增速都有所回落。2019年全國房地產開發投資同比增長9.9%，2020年在新開工面積增速持續下降的背景下投資的增速預計不會繼續沖高，同時疫情對于房地產企業資金面的影響很大，房企的再投資意愿也受到較大影響。
但是從竣工情況來看，我們可以發現一些銅消費的亮點。近兩年房地產開發竣工面積一直延續下降的趨勢，這與2014-2015年新開工面積的大幅下降有關，一般來說，新開工到竣工的傳導時間需3-4年，2019年前11個月竣工面積雖然一直保持負增長的狀態，但是自下半年起降幅持續縮小，與新開工面積的增速的“剪刀差”持續收窄，直到12月竣工面積增速終于由負轉正。我們可以預計，隨著2016年以來新開工面積持續提升，竣工面積有望在今年繼續向上反彈，竣工好轉有利于刺激房地產下游產業鏈，如建材、家電、家居等行業的需求，同時刺激銅的消費。
受到疫情影響，全國超過20個省區市暫停開放售樓處、工地停工、中介暫停營業，房地產行業迎來了前所未有的壓力。目前房地產企業復工的很少，即使已復工的也大多是總部崗位，項目上復工的比例更小。并且一些地區停工令仍然在升級，比如鄭州、蘇州、浙江等地都要求房企延后復工。所以來說，房地產復工時間大幅延后對于竣工來說無疑是一個很大的利空，房地產行業對于銅的消費預計也會隨之延后一段時間。
短期來看，疫情對于房地產企業的影響還是比較大的，疫情期間房企無法拿地、開工、銷售，成交量大幅下降，三月小陽春出現的可能性也不大，房企的現金流出現了很大的問題，尤其是那些施行高周轉、高負債的企業，目前都面臨很大的生存壓力。
整體來看房住不炒和長效機制仍然是主基調，但未來在保持既有政策大框架不變的背景下，出于維系經濟增長和擴大實物商品消費的目的，房地產的政策預計將中性偏松。目前已經有超過20個省市發布多項涉及房地產領域的政策，主要包括放寬房地產企業土地出讓金、稅費繳納時限等。另外疫情期間老舊小區缺乏可靠的醫療、消防通道和設施，2020年危舊改造工作可能會加速。房市雖然在短時間內銷售出現了比較大的下滑，但是市場的購房需求還是比較正常的，疫情結束之后延后的需求預計也會逐步恢復。所以綜合來看，房地產行業真正的復蘇預計要到下半年，原本竣工好轉刺激銅消費的邏輯不變，只是時間上可能推遲到下半年才能得到兌現。
4. 家電和汽車行業壓力偏大
相對于房地產和電力行業，家電行業的復工時間要明顯早一點。空調是銅管的主要消費領域，格力、美的、海爾等整機工廠端基本都是2月10號以后陸續復工，生產率在50%以上。但是國內消費2月基本停滯，疫情對出口也產生了非常大的影響，空調企業高庫存的壓力愈發突出。另外空調的新能效標準2020年7月1日開始實施，在新標準切換之后，預計將會有超過40%的空調產品面臨淘汰。因此空調企業短期內去庫的意愿十分強烈，在多重壓力下，預計上半年空調行業將以價格戰洗牌為主。短期內空調對于銅管的需求也出現了比較明顯的下降，根據下游加工企業的調研，目前已經開工的銅管企業產能利用率都不高，并且交通運輸在之前也受到限制，因此基本都在嚴格控制2月的產量，基本以生產年前的訂單為主。
汽車方面，2020年1月份，國內汽車產銷分別完成178.3萬輛和194.1萬輛，同比分別下降24.6%和18%，新能源汽車產銷下降幅度更是在50%以上。2019年在經濟下行的大環境下，汽車行業正在面臨一個寒冬，乘用車銷量已經連續兩年下降，2020年疫情的突然到來，更是加劇了汽車行業的困難。湖北是中國的汽車工業大省，湖北一省的產量占國內汽車總產量比重的9%。武漢的多家車企的整車工廠以及零部件供應商多次延后復工，預計到3月10日后才能重新開工。最近疫情又開始在韓國、日本、意大利等重要汽車工業國蔓延，所以說疫情對于中國乃至全球的汽車產業鏈都將造成比較深遠的影響，對于銅的消費也不容樂觀。
5. 萬億基建貢獻新增長點
近日，多地推出了數萬億的投資計劃清單，一批能源、交通、5G等重點工程啟動，預計今年基建投資增速將明顯回升。這些項目既有傳統基建項目也有新型基建項目，傳統項目包括三峽集團580億新能源項目、中國華電的電站項目、鐵路、公路、水運、機場等交通運輸項目，另外5G通信網絡建設、物流體系升級改造建設等“新基建”項目也成為今年的發展重點。預計在逆周期不斷加強、專項債規模擴大的背景下，傳統基建項目和新型基建項目共同發力，傳統基建項目依然占據主導地位，新基建的投資占比可能在10-15%左右，全年基建投資增速預計將達到8%以上。
“新基建”主要包含了7個領域：5G基站建設、特高壓、城際高速鐵路和城市軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心、人工智能、工業互聯網。這些新基建項目對銅的依賴程度明顯要高于傳統基建項目，比如城際高速鐵路和城市軌道交通、特高壓需要大量銅電纜，5G基站建設需要銅箔，新能源汽車充電樁、大數據中心等項目都需要相當數量的銅。
與傳統基建項目相比，新基建項目的規模較小，預計對于銅消費的拉動力度有限。因此，2020年能源、交通等傳統基建領域項目預計將占據銅的消費的大頭，新基建項目中特高壓、高鐵和充電樁也將提供一些新的增量。在房地產竣工高峰期延后、家電汽車行業壓力偏大的背景下，基建的加碼或將成為銅消費的新增長點。
四、總結
目前原料端冶煉廠的銅精礦原料周轉天數仍處在正常水平，并未出現原料短缺的現象。但是在成品庫存與硫酸脹庫的壓力下在2月有減產計劃，減產幅度在10-20%左右。即使當前TC已經上漲到了70美元以上，但是在當前比較特殊的時期，冶煉廠成本壓力仍舊較大，原因主要來自于成品銷售期延長和硫酸消費減少。現貨方面由于庫存高企和下游消費低迷，供應壓力偏大，現貨市場在節后一直保持大幅貼水的狀態。在高庫存與低消費的背景下，銅價短期內缺乏明顯的向上反彈的動力。
從終端消費來看，房地產行業雖然復工時間大幅延后，但今年的房地產政策預計將中性偏松，竣工好轉刺激銅消費的邏輯預計在下半年得到兌現。疫情之下電網投資不斷加碼，2020年全年的投資規模預計超預期，尤其是在特高壓、充電樁、泛在電力物聯網等“新基建”方向，銅消費將在二三季度迎來回暖期。最后，上萬億基建投資計劃陸續出臺，在房地產竣工高峰期延后、家電汽車行業壓力偏大的背景下，基建的加碼或將成為銅消費的新增長點。